文：诗与星空(ID: SingingUnderStars)
很长一段时间，投资者对医药行业的集采视同洪水猛兽。
随着时间的推移，人们终于发现了集采政策的良苦用心：在保证基本利润的情况下，鼓励医药企业多做创新药的研发。
(资料图片仅供参考)
搞创新药的企业，都赚翻了。
星空君认为，随着人口老龄化的加剧，医药以及医疗器械这个赛道，是没有任何疑问的。这两年之所以起伏不定，主要还是绶带集采的影响。
但集采更像是一个“筛选器”，帮助投资者优中选优，真正优秀的医药企业是不会真正受到集采影响的。
长期以来，一些医药巨头躺在仿制药的成果上，靠营销返利促进销售，缺乏进取心。一方面，消耗了大量的医保和患者的费用；另一方面，并没有真正的技术含量。
医药公司不搞创新的后果，是中国在医药领域缺乏自主可控的科技实力。
再补充一句，你可能就悟了：
2022年，中国医药类商品进口额超2000亿美元，规模超过芯片的一半，医药领域的市场空间非常庞大，自主可控的重要性并不亚于芯片和汽车。
01
恩华药业走出集采“阴影”，业绩向好
恩华药业发布的半年报业绩预报显示，预计2023年1-6月归属于上市公司股东的净利润盈利49,225万元至58,175万元，同比上年增长10%至30%。净利润增加的主要原因，是主营业务稳定增长所致。
这意味着，公司基本上走出了集采的阴影。
数据来源：同花顺iFind，制图：诗与星空
2022年年报显示，集采对恩华药业的影响基本已出清，公司的精神类产品、麻醉类产品和神经类产品都已纳入集采，存量仿制药少，并且仅有部分产品受到影响。如今，集采对公司的影响不太大。
公司2022年实现营业收入42.99亿元，同比增长9.22%；归母净利润9.01亿元，同比增长12.93%；扣非净利润8.73亿元，同比增长12.12%。
2023年一季报显示，公司实现营业收入11.79亿元，同比增长18.76%；归母净利润2.27亿元，同比增长20.53%；扣非净利润2.29亿元，同比增长20.80%。
新的一年，公司的业绩成长出现了新的活力。
结合公司年报季报，可以大致捋出公司的成长逻辑，一是新品尤其是创新药密集上市，是公司营收规模的扩张的内源性因素；二是行业新老交替，新药“量价齐升”；三是疫情放开带来手术量的增加，以及ICU 扩建都会对公司的核心产品（麻醉类）带来影响。
02
集采的净化作用：医药企业
集采的最大作用是什么？
固然降低医保费用很重要，但净化行业的“不正之风”更为关键。医药企业差不多四分之一甚至更多的营收被拿去做营销，而所谓的学术推广，藏污纳垢。
能把整个行业多余的销售费用“敲”掉，集采就真正成功了。
数据来源：同花顺iFind，制图：诗与星空
近年财报数据显示，公司2020年后，销售费用占比有了明显的放缓，到了2022年，出现了下降的趋势。
当然了，这三年可能比较特殊，很难说是集采的影响，还是市场形势的影响。
只不过，星空君认为，集采的影响还是比较大的。尤其是纳入集采范围的仿制药，完全没有搞“学术推广”的必要了。
03
营收结构的变化
公司2020年的时候，营收规模明显下滑，但净利润影响不大。
发生了什么事？
原来，公司将一家控股子公司剥离。这家子公司从事商业医药领域，其实就是药店等业务。
该类业务销售额比较高，但利润很低。2015年前后，一度占公司销售额的一半左右。但带来的利润只有8%左右。
所以剥离掉大大优化了公司的营收质量，同时还没影响公司的利润情况。
2020年，公司的商业医药板块毛利率从上年的8.2%增加到15.2%。
数据来源：同花顺iFind，制图：诗与星空
结合历年来的营收构成，会发现2020年剥离一部分商业医药业务后，还发生了一些变化：麻醉类业务大踏步前进，精神类业务受集采影响略萎缩。
我国中枢神经（麻醉、精神及神经）原料药市场与中枢神经药品制剂市场较为类似， 均受国家的严格控制，且国家对麻醉类与精神类药品及原料药的生产审批更加严格，生产企业须国家药品监督管理部门批准定点。此外，中枢神经原料药属于特色原料药，生产技术含量较高，中枢神经原料药生产的毛利率一般较高。
公司中枢神经类重要品种均拥有从原料药合成到成品药制剂的全部生产流程，主要原料均为初级化工产品。这样的生产模式使公司的业务受上游行业影响较小，生产经营的纵向延伸也保证了公司的经营利润率较高。
基于此，公司的麻醉类药物毛利率高达90%以上。
04
存货的异常
2019年以来，公司存货一路飙升，从2019年的3.5亿激增到了2023年一季度的7.3亿。
数据来源：同花顺iFind，制图：诗与星空
存货越高，跌价损失的风险越大。
结合公司的存货构成，以及计提的存货跌价准备，星空君发现了一点异常。
一是存货以库存商品为主，一般来说，医药生产企业生产的药品不会在仓库呆太久，集体存货跌价准备的可能性不大，那么公司的存货跌价准备极有可能是商业医药板块，也就是药店板块，可能有些药不好卖；
二是2022年年初（即2021年年报数）存货跌价准备和2022年年末存货跌价准备差了一倍多，但库存商品金额变动并不大。
这意味着，极有可能是会计师事务所在审计的过程中，发现上年计提的比例有问题，公司实际发生的损失更大，所以进行了修正。
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